摘要：海通国际证券集团有限公司汪立亭,高瑜,李宏科近期对老凤祥进行研究并发布了研究报告《1Q23收入增33.2%，珠宝龙头强势增长》，本报告对老凤祥给出增持评级，认为其目标价位为74.22元，当前股价为66.16元，预期上涨幅度为12.18%。老...
海通国际证券集团有限公司汪立亭,高瑜,李宏科近期对老凤祥进行研究并发布了研究报告《1Q23收入增33.2%，珠宝龙头强势增长》，本报告对老凤祥给出增持评级，认为其目标价位为74.22元，当前股价为66.16元，预期上涨幅度为12.18%。
老凤祥(600612)
老凤祥发布 2022 年报： 2022 全年实现收入 630.10 亿元，同比增长 7.36%；归母净利润 17.00 亿元，同比下降 9.38%，扣非归母净利润 17.27 亿元，同比增长 8.66%。摊薄 EPS 为 3.25 元；加权平均净资产收益率 17.6%，经营性现金流净额 9.64 亿元，同比下降51.55%。拟以股本 5.2 亿股为基数，向全体股东每 10 股派发现金红利 14.6 元（含税）。
2022 年四季度： 2022 年四季度实现收入 94.72 亿元，同比增6.4%；归母净利润 3.44 亿元，同比降 9.0 %；扣非归母净利润 3.52亿元，同比增长 8.9%；毛利率同比降 1.09pct 至 9.1%。
2023 年一季报： 2023 年一季度实现收入 245.58 亿元，同比增长33.17%；归母净利润 7.16 亿元，同比增长 76.1%；扣非归母净利润7.33 亿元，同比增长 57.35%；毛利率同比增长 0.15pct 至 8.02%。2023 年预算目标： 公司计划 2023 全年实现收入 665.00 亿元，同比增长 5.54%；利润总额 32.00 亿元，同比增长 5.70%；归母净利润 18.00 亿元，同比上升 5.83%；全年力争新增银楼专卖店（加盟店）、经销网点（专柜）不少于 350 家。
简评及投资建议：
1、公司 2022 年收入稳步增长，整体表现与快报一致。 公司 2022年收入 630.10 亿元同比增长 7.36%，归母净利润 17.00 亿元同比下降 9.38%， 扣非归母净利润 17.27 亿元，同比增长 8.66%，毛利率同比下降 0.19pct 至 7.58%。 2023 年一季度收入 245.58 亿元同比增长 33.17%，归母净利润 7.16 亿元同比增长 76.10%，扣非归母净利润 7.33 亿元同比增长 57.35%，毛利率同比提高 0.15pct 至 8.02%。
（ A）分产品， 2022 年笔类收入同比下降 21.60%至 2.04 亿元，毛利率下降 5.53pct 至 32.84%。珠宝首饰收入同比增长 7.47%至503.62 亿元，毛利率增加 0.11pct 至 9.13%。黄金交易收入同比增长 7.80%至 120.83 亿元，毛利率下降 0.76pct 至-0.03%。
（ B）分地区， 2022 年境内销售收入同比增长 7.47%至 624.72 亿元，毛利率下降 0.11pct 至 7.39%；境外销售收入同比增长 2.26%至 3.96 亿元，毛利率下降 4.50pct 至 16.54%。
2、 2H2022 净增 554店逆势扩张， 坚持“五位一体”立体营销模式。
截止 2022 年末，老凤祥共计拥有营销网点达到 5609 家（含海外银楼 15 家），全年净增 664 家。其中自营银楼、网点为 194 家（国内自营网点数为 180 家，净增 9 家；海外自营网点数为 14 家，减少 1 家）；连锁加盟店 5415 家，净增加 656 家。 公司 2H22 净增554 店逆势扩张。 2023 年公司将统筹规划全国市场，在营销策略、资金等方面集中优势资源，全年新增银楼专卖店(加盟店)、经销网点(专柜) 不少于 350 家。
3、 2022 年期间费用率同比下降 0.22 pct 至 2.33 %。 2022 年公司销售费用率同比减少0.04 pct 至 1.32%；管理费用率同比下降 0.05 pct 至 0.64 %；研发费用率同比维持在0.05%；最终整体期间费用率同比下降 0.22 pct 至 2.33%。
4、 2022 年营业利润同比减少 6.66%，扣非归母净利润同比增加 8.66%。 2022 年公允价值变动净收益-10340 万元，投资净收益-6575 万元，其他经营收益合计-16915 万元。此外，有效税率同比上升 0.6pct 至 25.10%，少数股东损益增加 56751 万元，最终 2022 年归母净利润减少 9.38%至 17.0 亿元，扣非归母净利润同比增加 8.66%至17.3 亿元。
5、经营回顾：
（ 1）凝心聚力，提前筹谋布局，扎实推进国内外市场发展。 2022 年内公司审慎应对、提前筹谋布局，稳中有进持续推动市场拓展，不断提升市场覆盖面和占有率，全年批发业务营业收入同比增长 9.70%。公司充分发挥自身的品牌、资源等方面的优势，从商品布局、门店服务、精品展示和主题活动等方面给予消费者全新体验。同时积极推进网络直播、会员商城等新型销售方式，发展多元化销售渠道，吸引年轻客户群体，门店人气、购买力不断提升。截至 2022 年底，老凤祥拥有上海本地会员数已超 59 万人，同比增长 48.5%。海外销售方面，公司通过调整门店布局、加强线上销售、压缩租金成本等举措，着力提升经营效率。美国法拉盛店 2022 年实现盈利，加拿大列治文店从 2022 年 10 月起开始盈利。
（ 2）加强品牌建设，充实品牌内涵，不断提升品牌影响力。 2022 年，公司通过不断优化品牌矩阵， 丰富产品层级， 充实品牌内涵， 满足不同细分市场的消费者需求。 以“五五购物节”为契机， 举行“老凤祥藏宝金”高端品牌的首发式， 完善了高端品牌矩阵。 联手老凤祥全球形象代言人陈数女士打造“‘数’行中国”全国品牌市场推广活动，将百年品牌与当代风范相融合，使得老凤祥品牌持续焕发新的活力。工美积极开拓跨界联名 IP, 与功德林、新雅、 CCTV 总台文创等成功开展合作，有力拓展了品牌领域的覆盖面及知名度。公司继续做好传统媒体与新媒体相结合，进一步发挥老凤祥微信公众号、抖音、小红书等新媒体效应，运用会员商城、电视购物等新消费形式，吸引年轻粉丝流量， 增加老凤祥品牌在年轻人中的影响力。 2022 年， “老凤祥”品牌第 18 次蝉联世界品牌大会“中国 500 最具价值品牌”， 位居第 180 位， 品牌价值达 454 亿元;位列德勤公布的“全球奢侈品企业百强榜”第 12 位； 首次入选英国品牌金融评选的“2022 全球高档和奢侈品牌价值 50 强”， 位列第 28 位， 成为该榜单唯一入选的亚洲珠宝首饰品牌，品牌国际影响力稳步提升。
（ 3）聚焦创新，持续开发新品，全面提升产业链发展能级。 2022 年内，公司通过应用新设备、开发新工艺、钻研新技术，不断延伸和丰富原创设计精品，持续开发新品提升公司核心竞争力。东莞生产基地通过重组研发中心、拓宽 CNC 车间等方式，不断提升设计创新和产品升级能力。建成并投产运营老凤祥海南加工基地，使之与东莞生产基地在技术、工艺、款式、市场信息等方面互动互补，为其今后成为研发、生产、销售基地以及进军国际市场的桥头堡奠定了基础。中铅公司与一大文创、西岸美术馆、大英博物馆等知名 IP 联名，在上海世茂广场搭建中华铅笔与大英博物馆联名主题快闪店， 成功展示“中华”品牌新形象， 实现全网超 500 万的流量曝光， 并获得CLE 金星奖的殊荣。
（ 4） 立足长远， 扎实推进国企改革“双百行动”各项改革任务。 公司按照《2021-2022新一轮双百改革实施方案》计划，持续推进各项改革任务。 2022 年内，在总结上一轮工作经验的基础上，进一步加大了职业经理人制度的推进力度。截至 2022 年底，已在全公司三分之二以上的企业实施职业经理人制度，完成了计划预定的全部三批次职业经理人制度试点。 与此同时， 公司立足企业高质量长远发展， 深入推进“凤翔计划”紧抓专技人才培养和青年人才培育。 此外， 公司以推进资源整合为抓手， 梳理和调整中铅板块和工美板块下属子公司的股权关系。这些工作的完成将为公司各个产业板块后续整体改革和持续发展奠定基础。
维持对公司的判断。 我们认为，公司作为兼具历史底蕴、规模渠道和品牌价值的国内老牌黄金珠宝龙头，十四五千亿目标，整体经营稳健，双百行动激发内生动力，持续机制创新值得期待。
更新盈利预测。 我们预计公司 2023-2025 年收入 725 亿元（ +1.6%）、 841 亿元（ +3.9%） 和 985 亿元，同比增长 15.1%、 16.0%和 17.0%；归母净利润 21.57 亿元（ +6.2%）、 25.92 亿元（ +8.9%） 和 31.51 亿元，同比增长 26.9%、 20.2%和 21.5%。参照可比公司以及考虑老凤祥作为龙头溢价，上调对公司估值，给予公司 2023 年 18 倍PE， 对应市值 388 亿元， 目标价 74.22 元（ +48.8%）， 维持“优于大市”评级。
风险提示：金价与汇率波动风险，市场低迷与产能过剩的风险，存货管理风险
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，广发证券包晗研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达95.91%，其预测2023年度归属净利润为盈利22.14亿，根据现价换算的预测PE为15.44。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有17家机构给出评级，买入评级17家；过去90天内机构目标均价为71.85。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，老凤祥（600612）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：有息资产负债率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标3星，好价格指标3.5星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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